Integritas dan stabilitas pasar keuangan modern, mulai dari bursa saham, pasar derivatif, hingga sistem pembayaran ritel, sangat bergantung pada keberadaan sebuah institusi yang berfungsi sebagai penjamin dan penengah risiko: Lembaga Kliring. Institusi ini, sering disebut sebagai Central Counterparty (CCP), memainkan peran sentral yang tidak terlihat oleh investor awam, namun esensial bagi kelancaran setiap transaksi yang terjadi di pasar modal dan komoditas.
Tanpa mekanisme kliring yang kuat, pasar akan dipenuhi oleh risiko kredit rekanan (counterparty risk) yang berlebihan. Setiap pihak yang bertransaksi akan dihadapkan pada ketidakpastian apakah rekanan mereka akan memenuhi kewajiban penyerahan dana atau aset di masa depan. Lembaga Kliring hadir untuk menghilangkan kerentanan ini, bertindak sebagai pembeli bagi setiap penjual dan sebagai penjual bagi setiap pembeli, sehingga memastikan bahwa risiko gagal bayar salah satu pihak tidak menimbulkan efek domino yang menghancurkan sistem keuangan secara keseluruhan.
Secara sederhana, kliring adalah proses verifikasi, penyesuaian, dan konfirmasi kewajiban transaksi antara dua atau lebih pihak sebelum penyelesaian (settlement) akhir dilakukan. Proses ini terjadi setelah perdagangan disepakati di bursa (trading) dan sebelum aset dan dana benar-benar berpindah tangan (settlement). Lembaga Kliring (LK) adalah entitas hukum yang secara khusus dibentuk untuk mengelola dan memfasilitasi proses kliring tersebut.
Peran paling kritis dari LK di pasar modal adalah bertindak sebagai Central Counterparty (CCP). Ketika Lembaga Kliring mengambil alih peran CCP, ia secara efektif menggantikan pihak-pihak yang bertransaksi melalui mekanisme yang dikenal sebagai Novasi (Novation). Dalam Novasi, kontrak asli antara Pembeli A dan Penjual B dibatalkan, dan digantikan oleh dua kontrak baru:
Dengan demikian, semua risiko gagal bayar yang sebelumnya ada antara A dan B kini dialihkan ke CCP. CCP menjadi penjamin utama. Ini memberikan kepastian absolut kepada partisipan pasar, karena mereka sekarang hanya perlu mengkhawatirkan risiko dari satu entitas tunggal yang diatur ketat: CCP itu sendiri.
Ini adalah fungsi yang paling mendasar. Di pasar yang terfragmentasi, risiko bahwa satu pihak tidak akan memenuhi kewajibannya sangat tinggi. CCP memusatkan risiko ini, memungkinkannya untuk dikelola secara kolektif dan sistematis melalui serangkaian lapisan perlindungan finansial. Kegagalan salah satu anggota kliring tidak lagi menyebabkan kegagalan seluruh sistem.
Netting adalah mekanisme vital untuk efisiensi pasar. Bayangkan sebuah lembaga yang melakukan ratusan transaksi jual dan beli pada hari yang sama. Tanpa netting, lembaga tersebut harus menyelesaikan ratusan transfer dana dan aset secara terpisah. Netting memungkinkan Lembaga Kliring untuk menggabungkan semua kewajiban tersebut, menyederhanakannya menjadi satu kewajiban bersih (net position) yang harus diselesaikan. Misalnya, jika Broker X membeli 1.000 saham A dan menjual 800 saham A, kewajiban bersihnya adalah menerima 200 saham A. Netting secara drastis mengurangi volume transfer dana dan surat berharga, mengurangi biaya transaksi, dan meminimalkan kebutuhan likuiditas.
Lembaga Kliring menentukan secara pasti apa yang harus diserahkan (dana) dan apa yang harus diterima (aset) oleh masing-masing anggota kliring pada tanggal penyelesaian (T+N). Proses ini harus sangat akurat dan terdigitalisasi. Kliring bertindak sebagai jembatan yang menghubungkan bursa (tempat transaksi terjadi) dengan Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian (tempat aset disimpan dan transfer fisik terjadi, seperti Kustodian Sentral Efek Indonesia/KSEI di Indonesia).
Proses kliring bukan sekadar pencatatan, melainkan sebuah siklus manajemen risiko yang ketat yang berlangsung sejak saat perdagangan dieksekusi hingga aset dan dana berpindah tangan.
Siklus penyelesaian standar di banyak pasar modal modern adalah T+2 (Tanggal Transaksi + 2 hari kerja). Proses ini melibatkan beberapa tahapan utama yang dikelola oleh Lembaga Kliring:
Netting multilateral adalah tulang punggung efisiensi Lembaga Kliring. Berbeda dengan netting bilateral (antara dua pihak saja), multilateral netting melibatkan semua anggota kliring. Ini menciptakan ekonomi skala yang luar biasa. Jika ada 100 anggota, dan setiap anggota bertransaksi dengan 99 anggota lainnya, akan ada ribuan transfer jika dilakukan bilateral. Melalui multilateral netting, setiap anggota hanya memiliki satu kewajiban tunggal (netto) terhadap CCP.
Contoh Netting:
Tanpa kliring, ini adalah tiga transfer. Dengan kliring, Lembaga Kliring menjadi penengah, dan kewajiban disederhanakan. A mungkin berakhir hanya perlu membayar net Rp 2M kepada CCP, B tidak perlu membayar, dan C hanya perlu menerima net Rp 4M dari CCP (setelah memasukkan semua transaksi lain yang melibatkan aset yang berbeda).
Karena Lembaga Kliring mengambil alih risiko kredit dari seluruh pasar melalui Novasi, mereka harus memiliki manajemen risiko yang paling canggih dan berlapis di seluruh sistem keuangan. Kegagalan sebuah CCP memiliki potensi bencana yang lebih besar daripada kegagalan bank komersial besar. Oleh karena itu, kerangka kerja mereka dirancang untuk menahan kegagalan anggota kliring terbesar sekalipun.
Lembaga Kliring menggunakan model kaskade (waterfall) untuk menanggulangi kerugian akibat gagal bayar. Model ini dirancang untuk memastikan bahwa Lembaga Kliring sendiri memiliki modal yang cukup untuk menahan kerugian, dan kerugian sisanya dibebankan secara adil kepada anggota kliring yang tersisa.
Margin adalah dana jaminan yang disetorkan oleh anggota kliring kepada CCP. Ini adalah garis pertahanan pertama.
Jika seorang anggota gagal bayar, Lembaga Kliring akan menggunakan margin anggota yang gagal tersebut untuk menutup posisi mereka yang terbuka.
Setelah margin anggota yang gagal habis, Lembaga Kliring akan menggunakan modalnya sendiri. Ini memastikan bahwa CCP memiliki komitmen finansial langsung untuk menopang pasar dan memberikan kepercayaan bahwa mereka dapat menyerap sebagian kerugian tanpa bergantung pada pihak eksternal.
Default Fund (Dana Kontribusi) adalah pool dana yang dikumpulkan dari semua anggota kliring. Dana ini adalah garis pertahanan sistemik yang kritis. Kontribusi setiap anggota biasanya didasarkan pada besarnya risiko yang mereka timbulkan terhadap sistem. Dana ini memastikan bahwa semua anggota kliring berbagi risiko sistemik secara proporsional. Protokol operasional dana ini sangat ketat dan diatur oleh regulator (seperti OJK).
Jika Dana Kontribusi habis, beberapa CCP memiliki kewenangan untuk meminta kontribusi tambahan dari anggota kliring yang tersisa. Ini adalah mekanisme yang jarang diaktifkan, dan biasanya memiliki batas atas yang telah ditentukan sebelumnya.
Ketika seorang anggota kliring gagal bayar (misalnya, tidak dapat menyetor margin variasi), CCP segera mengaktifkan protokol Default Management. Tujuannya adalah melikuidasi posisi anggota yang gagal tersebut secepat mungkin dan serapi mungkin ke pasar, tanpa menimbulkan gangguan harga yang signifikan.
Langkah-langkah yang umum meliputi:
Peran Sentral Lembaga Kliring (CCP) dalam Novasi dan Manajemen Risiko Transaksi.
Mengingat pentingnya Lembaga Kliring bagi stabilitas sistemik, operasional mereka tunduk pada pengawasan yang sangat ketat, biasanya dari Otoritas Jasa Keuangan (OJK) atau Bank Sentral, tergantung yurisdiksinya dan jenis pasar yang dilayani.
Secara global, Lembaga Kliring diatur berdasarkan Prinsip-Prinsip Infrastruktur Pasar Finansial (Principles for Financial Market Infrastructures - PFMI), yang dikeluarkan bersama oleh Bank for International Settlements (BIS) dan International Organization of Securities Commissions (IOSCO). PFMI menetapkan standar global untuk tata kelola, manajemen risiko, penyelesaian, dan transparansi Lembaga Kliring.
CCP harus memenuhi persyaratan PFMI, yang mencakup:
Di banyak negara, Bank Sentral memiliki peran ganda terhadap kliring:
Faktor legalitas adalah kunci. Kekuatan Novasi CCP harus diakui secara hukum dalam yurisdiksi yang bersangkutan. Jika Novasi tidak dapat ditegakkan di pengadilan, seluruh model manajemen risiko CCP runtuh, karena CCP tidak dapat mengambil alih dan menutup posisi anggota yang gagal bayar secara cepat.
Lembaga Kliring tidak hanya terbatas pada pasar modal. Mereka adalah inti dari berbagai infrastruktur pasar lainnya, namun dengan sedikit perbedaan fokus operasional.
Fokus utama di sini adalah memastikan penyelesaian (settlement) aset yang tepat waktu. Risiko utama adalah risiko prinsipal (gagal serah aset atau gagal bayar dana). CCP sekuritas sangat mengandalkan sistem DVP (Delivery Versus Payment) untuk menghilangkan risiko ini. Contoh domestik adalah Lembaga Kliring Efek Indonesia (KPEI), yang bertindak sebagai CCP untuk transaksi di Bursa Efek Indonesia.
KPEI, misalnya, berperan vital dalam menjamin penyelesaian semua transaksi bursa, baik saham maupun obligasi. Proses kliring yang dilakukan KPEI mencakup perhitungan kewajiban netto secara harian dan memastikan mekanisme jaminan (margin/dana jaminan) selalu memadai untuk menopang kewajiban anggota kliring.
Pasar derivatif (futures, options, swaps) adalah segmen pasar yang paling bergantung pada CCP. Kontrak derivatif memiliki risiko yang lebih tinggi karena sifatnya yang leverage. Dalam derivatif, risiko utama adalah risiko pasar (Market Risk) yang berujung pada risiko kredit. CCP derivatif sangat fokus pada:
Bahkan di pasar Over-The-Counter (OTC) derivatif, setelah krisis keuangan global, regulasi mewajibkan kontrak derivatif tertentu untuk dikliringkan melalui CCP, sebuah langkah yang secara signifikan mengurangi risiko sistemik yang sebelumnya tersembunyi.
Lembaga Kliring juga beroperasi di sistem pembayaran (misalnya, kliring cek, transfer dana antarbank). Dalam konteks ini, Lembaga Kliring fokus pada perhitungan saldo bersih yang harus dibayarkan antarbank pada akhir hari. Meskipun Bank Sentral seringkali mengelola infrastruktur penyelesaian akhir (RTGS), kliring yang mendahuluinya memastikan bahwa volume transaksi harian yang masif dapat diselesaikan dengan likuiditas minimal.
Meskipun Lembaga Kliring telah membuktikan efektivitasnya dalam menstabilkan pasar, mereka terus menghadapi tantangan yang berkembang seiring dengan inovasi teknologi dan kompleksitas pasar.
Ironisnya, dengan memusatkan semua risiko di satu entitas (CCP), Lembaga Kliring menciptakan risiko konsentrasi yang sangat besar. Jika sebuah CCP gagal, dampaknya akan bersifat global dan katastrofik. Oleh karena itu, regulator harus memastikan bahwa CCP memiliki resolusi plan (rencana penyelesaian) yang kredibel, yang mencakup bagaimana CCP dapat direstrukturisasi atau ditutup tanpa mengganggu fungsi pasar vital.
Isu ini memunculkan perdebatan tentang too big to fail. Jika sebuah CCP terlalu penting, pemerintah mungkin terpaksa melakukan bailout, yang bertentangan dengan prinsip pasar bebas. Untuk mengatasi ini, PFMI menuntut CCP untuk membuktikan bahwa mereka dapat menyerap kerugian bahkan di bawah skenario stres yang paling ekstrem.
Untuk CCP yang melayani pasar internasional (cross-border), mengelola kolateral dalam berbagai mata uang menimbulkan kompleksitas risiko valuta asing dan risiko likuiditas. CCP harus memastikan bahwa mereka dapat mengakses likuiditas yang diperlukan (misalnya, Dolar AS, Euro, Yen) secara instan, bahkan ketika pasar sedang dalam kondisi panik (flight to quality).
Sebagai titik fokus dari semua transaksi, CCP adalah target utama serangan siber. Kegagalan operasional yang disebabkan oleh peretasan atau gangguan teknis dapat menghentikan penyelesaian transaksi di seluruh pasar. Oleh karena itu, investasi dalam keamanan siber, redundansi data, dan sistem pemulihan bencana merupakan pengeluaran terbesar bagi Lembaga Kliring modern. Resiliensi operasional telah menjadi sama pentingnya dengan resiliensi finansial.
Teknologi blockchain menimbulkan pertanyaan mendasar tentang peran kliring. Jika transaksi dapat diverifikasi dan diselesaikan secara instan (Atomic Settlement) menggunakan smart contracts, apakah masih dibutuhkan jeda waktu T+2 dan peran perantara CCP? Meskipun DLT menawarkan potensi penyelesaian yang lebih cepat, adopsinya menghadapi tantangan besar:
Saat ini, Lembaga Kliring cenderung mengeksplorasi DLT bukan untuk menggantikan peran CCP, melainkan untuk meningkatkan efisiensi proses kliring internal mereka, misalnya dengan tokenisasi aset kolateral atau meningkatkan transparansi data.
Peran Lembaga Kliring melampaui sekadar operasional pasar modal; dampaknya terasa pada stabilitas ekonomi makro dan pertumbuhan modal.
Dengan mengurangi risiko kredit secara drastis, Lembaga Kliring memungkinkan investor dan pelaku pasar untuk fokus pada risiko pasar dan investasi. Kepastian penyelesaian membebaskan modal yang seharusnya ditahan sebagai cadangan risiko kredit. Modal yang dibebaskan ini dapat dialokasikan kembali ke investasi produktif, sehingga meningkatkan kedalaman dan likuiditas pasar.
Netting multilateral, yang menjadi ciri khas Lembaga Kliring, menghasilkan penghematan biaya transaksi yang sangat besar. Volume uang yang harus ditransfer dan dijamin sangat berkurang. Pengurangan biaya ini pada akhirnya diteruskan kepada investor, membuat pasar menjadi lebih inklusif dan terjangkau.
Fungsi yang paling signifikan secara makroekonomi adalah pencegahan krisis sistemik. Krisis 2008 menunjukkan betapa cepatnya risiko kredit rekanan dapat menyebar ketika kontrak derivatif ditangani secara bilateral (OTC) tanpa CCP yang menjamin. Dengan mewajibkan kliring terpusat untuk sebagian besar transaksi, Lembaga Kliring bertindak sebagai pemadam api finansial, mencegah kegagalan satu atau dua institusi menular ke seluruh sistem perbankan dan pasar modal.
Untuk menopang miliaran atau triliunan transaksi yang dijaminnya, Lembaga Kliring harus mengelola kolateral (jaminan) dengan tingkat kehati-hatian yang ekstrem. Manajemen kolateral ini adalah operasi logistik finansial yang sangat kompleks.
Tidak semua aset dapat diterima sebagai kolateral oleh CCP. Aset harus memenuhi kriteria likuiditas, volatilitas, dan kualitas kredit yang ketat. Biasanya, CCP hanya menerima:
CCP akan menolak aset yang kurang likuid atau terlalu sensitif terhadap perubahan harga (volatil), karena aset tersebut mungkin tidak dapat dijual dengan cepat dan tanpa kerugian substansial jika terjadi default.
Ketika CCP menerima kolateral, mereka akan menerapkan haircut—potongan nilai. Haircut adalah persentase diskon yang diterapkan pada nilai pasar aset untuk memperhitungkan potensi penurunan nilai aset tersebut antara saat aset diterima dan saat aset tersebut mungkin perlu dilikuidasi. Semakin volatil suatu aset, semakin besar haircut-nya.
Selain itu, CCP melakukan stress testing rutin. Stress testing melibatkan simulasi skenario pasar ekstrem (misalnya, pasar turun 30% dalam sehari, atau kenaikan suku bunga mendadak) untuk memastikan bahwa margin dan Dana Kontribusi yang dikumpulkan masih cukup untuk menutupi kerugian terbesar yang diantisipasi. Hasil dari stres tes ini seringkali digunakan untuk menyesuaikan besaran initial margin yang diminta dari anggota.
Dalam rangka melindungi investor ritel dan klien non-anggota kliring, CCP menerapkan mekanisme segregasi akun. Ini memastikan bahwa kolateral milik klien akhir tidak dapat diakses atau digunakan oleh CCP untuk menutupi kerugian anggota kliring (broker) jika broker tersebut gagal bayar. Model segregasi ini dapat berupa segregasi individu (masing-masing klien dipisahkan) atau segregasi omnibus (semua klien dalam satu akun yang dipisahkan dari aset broker). Ini adalah elemen penting untuk menjaga kepercayaan publik terhadap sistem.
Lembaga Kliring terus beradaptasi dengan lingkungan pasar yang berubah cepat. Evolusi mereka berfokus pada kecepatan, resiliensi, dan perluasan jangkauan layanan.
Globalisasi pasar keuangan menuntut kemampuan CCP untuk mengkliringkan transaksi lintas batas secara efisien. Hal ini menimbulkan tantangan hukum, yurisdiksi, dan penyelarasan standar regulasi. Kerja sama antara CCP yang berbeda melalui perjanjian inter-operabilitas atau integrasi sistem menjadi semakin penting untuk mengurangi fragmentasi likuiditas global.
Inter-operabilitas memungkinkan anggota kliring untuk mengakses berbagai bursa yang berbeda melalui satu CCP, menyederhanakan manajemen kolateral mereka dan mengurangi total margin yang harus mereka pegang.
Seiring meningkatnya fokus pada investasi berkelanjutan, Lembaga Kliring di masa depan mungkin memainkan peran dalam memverifikasi dan mengkliringkan instrumen keuangan hijau (Green Bonds) atau derivatif yang terkait dengan risiko iklim. CCP dapat membantu menetapkan standar untuk jaminan dan transparansi dalam segmen pasar yang relatif baru ini.
Tren menuju penyelesaian T+1 (atau bahkan T+0, penyelesaian hari yang sama) semakin kuat, didorong oleh dorongan efisiensi dan teknologi baru. Jika penyelesaian dapat dipercepat, periode di mana CCP menanggung risiko (risk horizon) akan dipersingkat, yang secara teoritis dapat mengurangi kebutuhan margin dan meningkatkan efisiensi modal. Namun, transisi ke T+1 memerlukan koordinasi masif di antara semua pemangku kepentingan, termasuk bank penyelesaian, bursa, dan Lembaga Penyimpanan Sentral.
Lembaga Kliring adalah arsitek tersembunyi dari stabilitas pasar finansial. Perannya sebagai Central Counterparty bukan sekadar fungsi administratif, melainkan sebuah mekanisme manajemen risiko yang kompleks dan berlapis yang memberikan fondasi kepercayaan bagi semua pelaku pasar.
Melalui penerapan mekanisme Novasi, proses Netting yang efisien, dan penerapan Default Waterfall yang ketat, Lembaga Kliring berhasil mengubah lingkungan pasar yang penuh dengan risiko kredit rekanan menjadi sebuah sistem yang terjamin dan terprediksi. Keputusan untuk memusatkan risiko di tangan CCP, meskipun menciptakan risiko konsentrasi yang harus diawasi ketat, telah terbukti sebagai langkah paling efektif dalam memitigasi penyebaran kegagalan finansial.
Di masa depan, meskipun teknologi mungkin mengubah cara kliring dilakukan, fungsi inti Lembaga Kliring—yaitu menjadi penjamin solvabilitas dan kelancaran penyelesaian—akan tetap menjadi prasyarat mutlak bagi pasar modal yang sehat dan efisien. Keberadaan mereka memastikan bahwa janji perdagangan hari ini akan terpenuhi pada hari penyelesaian, memelihara integritas sistem keuangan di tengah dinamika dan volatilitas global yang tiada henti.
Untuk memahami sepenuhnya kekuatan Lembaga Kliring, penting untuk menganalisis hubungan yang terjalin antara tiga pilar utama infrastruktur pasar: Bursa Efek (Trading), Lembaga Kliring (Clearing), dan Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian (Settlement). Di Indonesia, ini diwakili oleh Bursa Efek Indonesia (BEI), KPEI, dan KSEI.
Bursa Efek (BEI): Bertanggung jawab atas penemuan harga dan eksekusi perdagangan. Mereka menghasilkan data transaksi yang menjadi input mentah bagi proses kliring.
Lembaga Kliring (KPEI): Menerima data transaksi, melakukan Novasi, menghitung kewajiban bersih (netting), dan mengelola margin. KPEI bertindak sebagai penjamin penyelesaian dan mengatur risiko sistemik.
Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian (KSEI): Bertanggung jawab atas penyimpanan aset (sekuritas) secara elektronik dan fasilitas penyelesaian akhir (transfer fisik aset dan dana). KSEI memastikan bahwa mekanisme DVP (Delivery Versus Payment) berjalan sempurna.
Hubungan ini adalah sebuah mata rantai. Jika KPEI gagal menjalankan netting, KSEI tidak dapat menyelesaikan transaksi. Jika KSEI mengalami kegagalan sistem, penyelesaian aset tidak dapat terjadi meskipun KPEI telah melakukan kliring. Koordinasi sistemik antara ketiga institusi ini diawasi ketat oleh OJK untuk memastikan tidak ada celah tunggal yang dapat merusak stabilitas pasar.
Kekuatan CCP terletak pada dua konsep hukum fundamental: Novasi dan Close-Out Netting.
1. Novasi yang Tidak Dapat Dibatalkan: Setelah transaksi dikirim ke CCP dan diterima, Novasi adalah final dan mengikat. Ini melindungi CCP dari upaya hukum yang mungkin dilakukan oleh pihak ketiga (misalnya, kreditor anggota kliring yang gagal) untuk membatalkan atau merebut aset yang sedang dipegang oleh CCP. Tanpa kepastian hukum ini, manajemen default akan menjadi tidak mungkin.
2. Close-Out Netting (Penutupan Netting): Ini adalah hak hukum CCP untuk secara segera mengakhiri semua kontrak terbuka anggota yang gagal bayar dan menentukan satu kewajiban bersih tunggal (net payable atau receivable). Hak ini penting, terutama jika anggota kliring tersebut mengajukan kebangkrutan. Dalam banyak yurisdiksi, kewajiban CCP untuk melakukan Close-Out Netting dikecualikan dari proses kebangkrutan standar (Safe Harbor), memastikan kecepatan dan efisiensi dalam penutupan posisi.
Tanpa pengecualian hukum ini, posisi CCP akan dibekukan selama proses likuidasi kebangkrutan, menyebabkan kekacauan di pasar karena CCP tidak dapat memenuhi kewajiban penyelesaiannya kepada anggota kliring lainnya yang sehat.
Kompleksitas Lembaga Kliring paling nyata terlihat dalam model keuangan yang digunakan untuk menghitung margin. Perhitungan ini harus akurat namun konservatif, dan harus mampu beradaptasi dengan kondisi pasar yang berubah-ubah (procyclicality).
Secara tradisional, banyak CCP menggunakan model VaR untuk menghitung Initial Margin (Margin Awal). VaR menghitung kerugian maksimum yang mungkin terjadi pada posisi tertentu dengan tingkat keyakinan tertentu (misalnya, 99% dari waktu) selama periode hold margin.
Namun, VaR memiliki kelemahan: ia tidak menangkap besarnya kerugian di luar batas keyakinan 99% (risiko ekor/tail risk). Oleh karena itu, regulator global, sejalan dengan standar Basel, semakin mendorong CCP untuk menggunakan atau melengkapi VaR dengan model Expected Shortfall (ES). ES mengukur kerugian rata-rata di wilayah ekor, memberikan gambaran yang lebih konservatif dan komprehensif tentang risiko ekstrem.
Salah satu tantangan besar margin adalah procyclicality: kecenderungan margin untuk naik ketika pasar sedang stres dan turun ketika pasar sedang tenang. Kenaikan margin secara mendadak di saat krisis dapat memperburuk likuiditas anggota kliring, memaksa mereka menjual aset dan mempercepat penurunan harga (spiral margin call). Untuk mengurangi efek ini, CCP menggunakan mekanisme seperti:
Untuk anggota kliring yang memiliki posisi yang saling menyeimbangkan (hedged position), CCP modern menawarkan Margin Portofolio. Daripada menghitung margin untuk setiap kontrak secara terpisah (yang akan sangat mahal), CCP menghitung risiko bersih dari seluruh portofolio anggota. Jika seorang anggota memiliki posisi beli saham dan posisi jual derivatif terkait yang saling menetralkan risiko, CCP akan mengenakan margin yang jauh lebih rendah, mengakui adanya diversifikasi risiko di dalam portofolio anggota tersebut. Ini adalah insentif besar bagi anggota untuk melakukan lindung nilai yang bertanggung jawab.
Di Indonesia, Lembaga Kliring Efek Indonesia (KPEI) memegang peran sentral sebagai CCP untuk pasar modal. KPEI beroperasi berdasarkan prinsip-prinsip PFMI dan diatur di bawah Undang-Undang Pasar Modal serta pengawasan OJK. KPEI menjalankan tugas kliring dan penjaminan penyelesaian transaksi bursa.
KPEI mengoperasikan sebuah sistem penjaminan berlapis yang sejalan dengan model Default Waterfall global:
Dana Jaminan ini dirancang untuk memastikan penyelesaian berjalan mulus. Pengelolaan Dana Jaminan harus sangat likuid; dana tersebut hanya boleh diinvestasikan pada aset yang sangat aman (misalnya, surat utang negara berperingkat tinggi) dan dapat dicairkan seketika.
KPEI terus melakukan pembaruan model risikonya. Selain risiko kredit (gagal bayar), KPEI juga memonitor risiko likuiditas sistemik, memastikan bahwa ada cukup dana untuk membiayai penyelesaian, terutama di bawah kondisi penyelesaian T+2. Ini melibatkan integrasi sistem secara real-time dengan bank-bank penyelesaian dan KSEI.
Salah satu fitur penting yang dikelola KPEI adalah manajemen gagal serah (fail to deliver). Jika anggota kliring gagal menyerahkan aset pada T+2, KPEI memiliki mekanisme untuk meminjamkan aset tersebut (securities lending) atau memaksa penutupan posisi (buy-in) untuk memastikan pembeli akhir tetap mendapatkan haknya, sehingga menjaga kepercayaan pasar.
Ancaman terhadap Lembaga Kliring tidak hanya berasal dari gagal bayar anggota; risiko operasional dan eksternal kini menjadi perhatian utama regulator.
Kegagalan teknis pada CCP yang menangani jutaan transaksi harian dapat menghentikan seluruh pasar. Oleh karena itu, CCP diwajibkan oleh PFMI untuk memiliki kemampuan pemulihan yang sangat cepat (Recovery Time Objective/RTO) yang hanya dalam hitungan jam, bukan hari. Ini membutuhkan investasi besar pada pusat data cadangan (redundancy), sistem otomatisasi, dan pengujian rutin skenario kegagalan operasional.
Mengingat risiko sistemik dari CCP, setiap lembaga harus memiliki Rencana Pemulihan dan Resolusi (R&R). Rencana Pemulihan (Recovery) adalah langkah-langkah yang akan diambil CCP untuk melanjutkan operasinya sendiri setelah mengalami kerugian yang sangat besar, sering kali mencakup penggunaan kontribusi tambahan atau mekanisme likuidasi posisi yang sangat agresif.
Rencana Resolusi (Resolution) adalah rencana untuk bagaimana otoritas (Bank Sentral/OJK) akan menutup atau merekapitalisasi CCP jika semua upaya pemulihan CCP gagal, memastikan bahwa fungsi pasar yang vital dapat dialihkan ke entitas lain atau dipertahankan di bawah manajemen darurat tanpa gangguan sistemik yang meluas.
Meningkatnya standarisasi pesan dan protokol (misalnya, penggunaan ISO 20022 untuk komunikasi finansial) memungkinkan CCP yang berbeda untuk berbicara dalam bahasa yang sama, memfasilitasi inter-operabilitas dan mengurangi risiko interpretasi data yang salah. Adopsi standar global ini adalah kunci untuk kliring yang lebih aman dan efisien di masa depan, baik domestik maupun lintas batas.
Secara keseluruhan, Lembaga Kliring berdiri sebagai benteng pertahanan terakhir sistem keuangan. Mereka adalah kombinasi dari disiplin finansial yang ketat, kepastian hukum yang kokoh, dan keunggulan teknologi, semuanya berfokus pada satu tujuan: menjamin setiap janji transaksi ditepati, menjaga roda ekonomi terus berputar dengan kepastian dan likuiditas yang optimal.